【杭銀研究】通縮風險將顯現， 未來貨幣市場政策利率或全面下調
——18年12月通脹數據點評
發布時間：2019年01月10日
【數據】統計局數據顯示，12月CPI同比1.9%，市場預期2.1%，前值2.2%；環比0.0%。12月PPI同比0.9%，市場預期1.6%，前值2.7%；環比-1.0%。
CPI方面，食品通脹漲幅平穩，核心CPI同比增長1.8%，增幅與上月持平，油價下跌帶動非食品項明顯下跌。整體通脹并無壓力，但食品結構性價格變化仍需關注，受到豬瘟影響下豬肉禁止跨省運輸，部分地區豬肉價格大幅上漲。此外，在豬肉價格上漲的同時，牛肉、羊肉等替代性肉類食品價格也開始上行。PPI方面，隨著環保限產放松，工業品價格下跌，加上12月國際油價大跌導致能源價格環比大幅下行。臨近春節，工業需求走弱，且上游價格、以及大宗商品較去年同期明顯下行，預計19年1月PPI即將轉負。
總體來看，核心CPI走勢平穩，但在工業利潤下行、下游需求走弱、工業品價格下降的情況下，工業通縮風險逐步上升。從貨幣政策角度來看，通脹不構成對貨幣政策的制約。相反地，央行將強化逆周期調節，實施穩定的貨幣政策，保持流動性合理充裕和市場利率水平合理穩定，完善市場化的利率形成、調控和傳導機制，促進寬貨幣向寬信用的傳導。為了更好地促進市場利率保持合理穩定、促進貨幣政策傳導，我們認為除了在合適時點繼續實施降準以外，未來貨幣市場政策利率很可能出現全面下調。
首先，在具體措施上，央行在一月繼續實施降準1個百分點，TMLF也將在1月下旬實施。目前基礎貨幣投放方式已經從投放MLF（利率3.3%）轉至通過降準、實施更便宜的TMLF（利率3.15%）以及發放再貸款、再貼現的方式，貨幣市場資金利率也開始大幅下降，市場利率（DR007）連續數日位于政策利率下方（對此，近日也未出現監管層窗口指導）。
第二，從資金波動情況來看，雖然18年8月起R001與DR001的分層狀況逐漸減弱，但由于市場流動性時點性寬裕，導致存款機構間隔夜資金價格在8月8日、10月30日、12月28日以及1月7日跌至1.5%以下，隔夜資金價格的波動幅度較過去大幅上升。
第三，從外部影響因素來看，美聯儲加息縮表可能即將逐漸接近尾聲，使得人民幣匯率貶值壓力漸緩(1月2日以來，美元指數近日從97直線下行至95左右，在岸人民幣已升值至6.78)。
未來，隨著降準政策進一步實施，市場資金利率與政策利率可能會持續出現分歧。在這樣的背景下，若聯儲“轉鴿”得以進一步證實，國內貨幣政策將具備繼續放松的可能性，屆時主要政策利率或出現下調，帶動廣譜利率繼續下行。
